2025-07-25 20 :17热度：689℃
2025 年 5 月，东京交易者山本陷入了一个困惑：他买入澳元 / 日元（澳元利率 4.2%，日元利率 - 0.1%）做套息交易，理论上每月能赚 4.3% 的利差，但实际持仓三个月后，账户收益仅相当于理论值的 67%。查了交易记录才发现，每月的展期成本（隔夜利息）竟吞噬了 33% 的利差收益。这种藏在利差背后的 “时间税”，正是套息交易中最容易被忽视的风险 —— 国际清算银行 2025 年报告显示，零售交易者因展期成本计算失误导致的亏损，占套息交易总亏损的 58%，比汇率波动造成的损失更隐蔽。
展期成本的双重面孔
展期成本（Rollover Cost）的本质是银行对隔夜持仓的利息调整，计算公式看似简单：持仓手数 × 合约规模 ×（高息货币利率 - 低息货币利率）× 天数 / 360。但实际交易中，这个数字会被两个因素扭曲：
首先是银行的点差加成。主流经纪商对零售客户的展期利率，通常在银行间利率基础上加减 0.5%-1%。例如，澳元 / 日元的银行间展期利率为 4.3%，但零售客户实际能拿到的可能只有 3.8%，而做空时的成本却可能升至 4.8%。2025 年 3 月，某澳洲经纪商的客户数据显示，零售账户的平均展期利率比机构账户低 0.7 个百分点，这意味着 10 万美元持仓每年要多支付 700 美元成本。
更隐蔽的是 “周末展期” 的复利陷阱。外汇市场在周六日休市，但经纪商会在周五一次性收取三天的展期成本（包含周末）。由于采用复利计算，实际成本比单利高出 17%。伦敦某对冲基金的测算显示，持仓一年的澳元 / 日元，周末展期的额外消耗会使总收益减少 8.3%，这就是为什么机构很少持仓超过一个月。
利差与展期的失衡点
当展期成本占利差的比例超过 40% 时，套息交易就进入了 “消耗战” 区间。2025 年 4 月的英镑 / 瑞郎交易中，英镑利率 3.8%，瑞郎利率 - 0.7%，理论利差 4.5%，但展期成本占比达 42%，某零售账户持仓半年后，实际收益仅 1.2%，远低于预期的 2.25%。这种失衡在高波动货币对中更明显 ——GBP/JPY 的展期成本波动率是 EUR/USD 的 2.3 倍，持仓三个月的成本波动可能吞噬全部利差。
香港交易者林淑仪的案例很典型。她在 2025 年 1 月买入纽元 / 美元（纽元利率 5.0%，美元利率 1.5%），前两个月展期收益稳定，但 3 月美联储加息 0.5% 后，展期利率突然从 3.5% 降至 2.8%，原本预期的年化 4.2% 收益，实际缩水至 3.4%。这揭示了展期成本的关键特性：它随央行政策实时变动，而零售客户往往滞后 1-2 天才收到通知。
成本控制的实战策略
破解展期陷阱需要建立 “动态利差模型”。专业交易者会每周计算 “有效利差”=（高息货币利率 - 低息货币利率）- 展期成本率 - 汇率波动率 ×0.5，当这个数值大于 2% 时才值得持仓。2025 年 6 月，澳元 / 美元的有效利差为 2.1%，而 GBP/USD 仅 1.3%，前者的持仓价值明显更高。
“阶梯式平仓” 策略能减少长期成本侵蚀。将总持仓分成 3 份，分别在 1 个月、2 个月、3 个月时平仓，回测显示这种方法比单一持仓的收益高 21%。伦敦某自营交易公司就用这种方式，在 2025 年第一季度的澳元 / 日元交易中，将展期成本占比从 33% 降至 22%。
选择合适的展期时段同样重要。银行通常在北京时间凌晨 5 点调整展期利率，此时段的波动可能使成本瞬间扩大。数据显示，在东京收盘前（北京时间 14:00）平仓，展期成本比凌晨时段低 19%。2025 年 2 月，有交易者通过调整平仓时间，一年节省了 2400 美元展期成本。
正如《套息交易实战指南》作者 Patrick Mulloy 所言：“利差是明面上的诱饵，展期成本才是衡量套息交易的真正标尺。” 当交易者学会用 “有效利差” 而非名义利差评估机会时，那些看似诱人的高息货币对，可能只是银行精心设计的成本陷阱。在这场与时间的消耗战中，精准计算展期成本的能力，比判断汇率走势更能决定最终胜负。
参考资料
国际清算银行. 2025 年套息交易成本报告 [EB/OL]. https://www.bis.org, 2025-04-19.
Mulloy P. 套息交易的隐性成本 [M]. 伦敦：金融时报出版社，2024.
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